[주식&채권] 어쩌면 소름 돋는 한국의 국채 수익률곡선 및 그 스프레드 추이

<위 차트는 본문 하단에서 설명되니, 일단 그냥 지나치시기 바랍니다>

미국/일본과 달리 하반기 크게 하락한 한국의 KOSPI

5개월 전 올린 글을 다시 봤더니 KOSPI는 그새 200포인트 이상 하락했는데, 동 기간 다우존스나 니케이 지수는 보합세를 유지했군요. 물론 중국지수와 동조화되는 경향이 크다고는 하나, 결국 국내 체감경기가 좋지 않음을 간접적으로 느낄 수 있습니다.

7/5 (KOSPI전략) 위기의 KOSPI, 하락의 본질적 원인, 현 위치 및 향후 흐름

(목적이 어떠했든 간에) 적어도 국내 2018년 고용지표만큼은 역대급으로 안좋았던 건 사실입니다. (석연치 않게) 통계청장을 바꾸는 진풍경도 연출되었었습니다.

7/11 (주식&채권전략) 역대급 고용 부진, 과거와 달리 금리정책까지 영향권

그런데 뉴스를 보면 2019년 국내경기여건도 올해보다 좋게 보는 것 같지는 않습니다. 심지어 버팀목이었던 미국의 경기마저 악화될 가능성을 점치기도 하는데요.

---

수익률 곡선(Yield Curve)의 함의

보통 경기를 가늠하면서 같이 언급되는 것 중에 수익률 곡선이 있습니다.

<2018-12-07일 한미 국채 수익률 곡선, 미국(주황), 한국(파랑)>

일반적으로 유동성 선호 등에 의해 단기금리보다는 장기금리가 꽤 높은 것이 수익률곡선의 기본이라 할 수 있습니다.

하지만 장기금리가 단기금리와 유사해지거나 역전될 경우에 이제 경기의 상향모멘텀은 줄고, 금리인상도 뜸해질 것이며, 향후 경기에 대해 우려를 높이는 경향이 있다고 보는 것 같습니다. 실제로 경기선행지수 안에도 장단기금리차 항목이 들어가 있습니다.

위 차트만 봐도 현재 미국 국채 3년물, 5년물 및 10년물의 금리 스프레드가 미미한 수준까지 와있기에 그런 점을 우려하는 뉴스들도 종종 보입니다. 그간 미국이 FED금리를 계속 올리면서 장단기금리차가 많이 좁혀진 모습입니다.

그래도 미국의 일드커브 곡선은 전통적인 이론대로 장기금리가 높아지는 우상향 곡선을 띄고 20년물/30년물같은 장기물 금리는 3%초과 수준에서 10년이하물 대비 꽤 높은 금리를 유지하고 있습니다.

반면 한국의 수익률곡선은 절대금리수준에 있어 전구간이 2%미만으로 낮고, 10년물의 금리를 기점으로 오히려 내려가는 삿갓 모양을 띠고 있지요?

수익률 곡선을 가지고 아주 단순하게 보면 한국 경기에 대한 우려가 훨씬 높다고 볼 수 있고, 그리 좋은 모습도 아니라 할 것입니다. 절대금리 수준 자체도 미국 대비 1%이상 낮은 상황이기도 하구요.

이웃국인 일본, 대만이나 유럽 주요국들도 요새 절대금리가 매우 낮기에 한국만의 문제는 아니지만, 기본적으로 물가가 대체로 안정된 국가들임을 감안하면 금리가 낮다는 것은 그만큼 경제의 기초체력이 약한 상황에 접어들었다는 반증일 겁니다.

저성장 기조가 일상화되었기에 어떤 사업을 벌이든 평균기대투자수익률이 낮다는 뜻이고, 따라서 은행도 국가도 저축 및 채권이자율을 매우 낮게 주는 것이죠.

또한 유럽 주요국, 미국, 일본 등은 이미 우리보다 최고 2배 수준의 인당 국민소득을 찍었던 국가들이니만큼 아직 갈길이 바쁜 한국과 단순 비교하기는 어려워보입니다. 오히려 한국의 경제체질은 대만과 유사해지고 있는 모습인데, 대만은 그나마 물가가 꽤 저렴해서 실질구매력 기준으로는 우리보다 양호한 상황으로 보입니다.

물론 수익률 곡선만 가지고 경기를 판단하기에는 요새 경제구조상 다른 변수도 많고, 단/장기금리를 보는 기준점이 어디냐에 따라서도 차이가 나며, 한국이 가진 채권시장의 특수성도 고려해야 하기에 위 차트만 가지고 단정짓기는 어렵습니다.

---

어쩌면 소름 돋는 현재 한국의 수익률곡선 차트

그럼에도 불구하고 현재 한국의 수익률곡선 차트에서는 (작게는 KOSPI의 하반기 하락을 예견했던, 크게는 한국경제의 장기적 구조적 허약화 우려를 보여주는) 흥미로운 현상이 목격됩니다.

위 차트는 한국에 30년만기 국채가 처음 나온 2012년말부터 현재까지 국채 10년물 금리, 국채 30년물 금리 및 국채30년물과 10년물 간 스프레드 추이를 그린 것입니다.

녹색으로 그려진 스프레드에 주목해 보시면, 올해 들어 특이한 점이 보이실 겁니다.

스프레드가 작년말부터 0에 근접하더니 올해 초 조금 회복했다가 올해 중반부터 재차 음(-)의 상태로 진입한뒤로 심지어 스프레드가 -0.15%(=15bp)를 찍는 등 수익률곡선의 역전이 만성화되었다는 것이지요. 차트에는 없지만, 국채20년물과 10년물 간 스프레드 역시 유사하게 역전되어 있습니다.

물론 국채 30년물 발행 당시부터 스프레드가 아주 높지는 않았습니다. 그래도 최고 0.4%(=40bp)정도까지 높았던 적도 있고 조금씩 줄어드는 분위기이긴 했지만, 본격적으로 음(-)의 상태까지 내려간 건 올해라는게 분명히 보입니다.

이러한 현상은 간단히 말하면, 한국경제가 향후 10년보다 향후 20년, 30년 후에 더 저성장을 하고 있을 거라는 심리의 반증이라 할 수 있고, 그 절대금리 수준 자체도 국채 30년물이 불과 1.91%로 낮기 때문에 이미 상당히 경제가 정체된 모습이라 할 수 있을 것입니다.

이것이 작게는 KOSPI의 하반기 하락을 예견했던, 크게는 한국경제의 장기적 구조적 허약화 우려를 보여주는 지표의 하나라고 볼 수 있을 것입니다.

미국도 같은 구간의 금리스프레드가 많이 좁혀졌지만, 아직도 음(-)의 상태도 아니고 평균 0.2%이상은 유지하고 있습니다.

채권시장 혹은 이자율시장은 향후 경제를 보는 거울이지요. 보통 주식시장보다도 선행하여 움직이기 때문에 이러한 모습이 올해 초중반부터 나타난 것은, 이후 주식시장 등에도 그리 좋지 못할 거라는 징후가 되기도 했습니다.

물론 한국 채권시장의 조금 특수한 상황도 고려해야 하긴 합니다. 특성상 국채30년물과 20년물의 공급이 귀한 편입니다. 바로 국가규모에 걸맞지 않는 세계최대급 연기금인 국민연금을 갖고 있기 때문인데요. 투자할 수 있는 자금은 너무 큰데, 마구잡이로 공격적으로 투자할 수만은 없는 법, 정부가 지급을 보장하는 안정적인 초장기국내채권에 많은 투자비중을 싣게 마련이지만, 계속 발행량을 늘려오고 있음에도 국채 30년물, 20년물의 공급이 수요 대비 모자라는 편입니다. 따라서 발행만 하면 10년물 대비 금리가 낮더라도 그냥 일단 사놓고 보는 경향이 있습니다.

<자료: 국민연금>

국민연금 측 자료에 의하면, 국민연금 총액의 약 50%가 국내채권에 투자되고 있음을 알 수 있습니다. 물론 이것이 다 국채는 아니고 회사채를 포함한 규모입니다만, 실제로 그 대부분은 안정적인 국채에 투자되고 있습니다. 그래서 국민연금은 해외투자를 계속 늘리고 있기도 하지요. 국내주식과 채권시장만으로 감당하기에 국민연금규모는 너무 큽니다.

요새 보면 내년도 정부예산규모가 약 469조원 규모로 또 급증했다고 하지요. 이렇게 막 예산을 늘리는 기저에는 국민연금 등 그만한 대량의 정부부채(=국채)를 받아줄 수 있는 든든한 자금줄이 있다고 보는 것도 있을 것 같습니다. 아마도 국민연금이 없었다면 우리 경제규모와 예산규모를 고려해보면 장기물 국채수요가 꽤 감소할 것이고, 결국 국채금리가 꽤 올라갈 요인이 되겠지요.

이렇게 한국채권시장은 초장기국채에 대한 수요는 크고 공급은 귀한 편이라 금리가 낮게 유지되는 특징은 있습니다.

그럼에도 하루이틀이 아닌 장기간 지속적인 역전 현상, 그것도 무려 만기가 20년 차이가 나는 30년물과 10년물 간 금리 역전폭이 0.15%를 찍기도 한다는 것은 바람직한 모습은 아닌 것 같아 우려스러운 면이 있습니다.

아주 단순화하면 투자금을 가지고 지금 10년만기 채권을 산뒤 10년후에 받은 원금으로 다시 20년을 재투자해서 얻을 기대수익보다, 지금 30년만기 채권을 사서 30년 보유하는게 더 기대수익이 높을수도 있다는 심리인 것이지요.

향후 우리 경제의 장기적인 잠재성장률이 더 떨어질 것을 예상하는 지표라고 할 수 있기에, 꾸준히 주목할 필요가 있는 스프레드라고 할 수 있습니다.

---

※ 늘 그렇듯이 단순 참고 용도의, 일시적 개인 견해일 뿐입니다.

감사합니다. 편한 시간 보내세요.

---

---

_{Sponsored ( Powered by dclick )}