[주식] 한샘, 18년 1분기 실적 발표 및 추론

<출처: 회사자료>

가구를 만드는 한샘이 1분기 굉장히 실망스러운 실적을 발표했습니다.
공시를 보니 1분기 매출은 약 4670억 수준으로 전년동기대비 약 5%가량 매출이 감소했는데 영업이익은 178억으로 전년동기대비 56%하락했습니다. 2015년부터 17년까지 한샘의 1분기 영업이익률 평균은 대략 7.5% 내외였습니다. 이번 18년도 매출이 4670억이었기 때문에 정상적으로 영업이익이 나왔더라면 대략 약 350억은 나왔어야 할 것이지만 178억에 그쳐 아쉬움이 큰 실적이었습니다.

부분별 매출액을 보니 B2C 사업 영역인 인테리어와 부엌유통 사업부문이 각각 10%, 12%가량 전년동기대비 매출이 하락했고 B2B 부문은 약 19% 성장하는 모습을 보였습니다. 매출이 탄탄한 데 이익이 하락했다면 일시적 비용이 발생했을 가능성이 높기 때문에 사업의 효율화를 통해 이익률을 올리면 되지만, 이번 하샘 실적은 매출 하락으로 실적 훼손이기 때문에 매출 회복이 우선시 되어야 합니다.

아직 한샘의 1분기 세부 실적이 공시되지 않았기 때문에 디테일한 분석은 어렵지만 제 나름대로 추론해보려고 합니다.
영업이익률의 하락원인은 이익률이 상대적으로 높은 B2C 사업부인 인테리어와 부엌유통 사업부문의 매출 하락으로 인해 고정비 커버가 안 됐던 것으로 생각됩니다. 17년 4분기 B2C 매출은 약 3590억원으로 16년 4분기 B2C 매출 약 4180억 대비 14%가량 하락하면서 단초를 제공했었는데, 이 분위기가 올해 1분기까지 영향을 줬던 것으로 보입니다. 한샘의 B2C 사업은 인테리어와 부엌유통 사업이 주력인데 인테리어나 부엌에 대한 부분은 일반적으로 이사를 하면서 진행되는 경우가 많다 보니 주택 거래량과 상관성이 높습니다. 17년 4분기부터 주택 거래량의 정부의 이런저런 주택 가격 안정화 정책 때문에 급감했고, 이 영향이 올해 1분기까지 영향을 준 것으로 보입니다. 그럼 1분기를 저점으로 주택 거래량이 회복될 수 있을까요? 4월부터 다주택자에 대한 양도소득세 중과가 시행되기 때문에 주택 거래량의 회복 여부는 조금 더 지켜봐야 할 것 같습니다.

또 하나 영업이익률의 하락을 초래한 부분이 17년 8월부터 시작한 중국 사업일 가능성도 있습니다.
물론 세부적인 실적이 발표가 안 되었기 때문에 중국 사업이 적자이지만 회복세를 보이는지, 아니면 적자 폭을 더 넓혔는지는 현재 상황에서 알 수 없지만, 만약 적자 폭이 더 커졌다면 중국 사업에 대한 기대감은 조금 더 늦춰질 수 밖에 없을 것으로 생각합니다. 중국 사업은 분명 포텐셜이 있는 사업임에는 분명합니다. 우리나라 가구시장에서 한샘이 빠르게 성장할 수 있었던 요인은 여러가지가 있겠지만 수 많은 자영업자가 영위하던 부엌과 인테리어 사업을 통합한 것이 주요했었다고 생각합니다. 중국도 특정 사업자가 시장을 점유하고 있지 않기 때문에 우리나라에서 성공할 수 있었던 빠른 시공과 AS, 지역적 다변화를 통해 충분히 궤도에 올라설 수 있다고 생각합니다. 다만, 중국은 지역이 넓고 사업 초기이기 때문에 한샘의 상황을 자세히 지켜보면서 대응하는 것이 중요하다고 생각합니다.

<출처: 네이버, 한샘의 주봉차트>

한샘은 올해 초부터 원재료 가격의 상승을 만회하기 위해서 일부 가구 가격을 인상했습니다. 1분기부터 점진적으로 인상되었기 때문에 이 효과는 2분기부터 조금씩 나타날 것으로 보이나 1분기 매출의 하락 폭이 2분기까지 이어진다면 가격 인상에도 불구하고 영업이익률의 회복은 쉽지 않을 것으로 생각합니다.

B2B 사업부의 매출이 약 19%가량 성장한 것은 아마도 올해 정점을 찍을 건설사들의 입주 물량이 늘어났기 때문일 것입니다. 다만, B2B사업은 B2C 사업대비 영업이익률이 낮기 때문에 영업이익 기여도는 크지 않았을 것으로 추측됩니다.

B2B사업 비중이 높은 현대리바트의 2017년 연간 영업이익률이 5.5%수준으로 한샘의 6.8%대비 낮습니다.

4월 16일 종가기준으로 한샘의 시가총액은 약 3.4조 수준입니다.
물론 자사주 비중이 약 25% 수준으로 이를 제외하고 본다고 가정한다면 약 2.5조 수준입니다. 18년 예상 순이익은 약 1280억 수준이었지만, 어제 실적을 계기로 애널리스트들의 추정치는 아마도 200~300억가량 하향될 가능성이 커 보입니다. 그렇게 된다면 현재 시가총액은 18년 예상순이익 기준으로 약 25배 수준인데, 매출이 하락하는 상황에서 개인적으로 이러한 벨류에이션 수준이 용인될 수 있을지 약간은 의문이 듭니다. 전반적으로 아쉬운 한샘의 실적이라 생각합니다. 우리나라에서도 매출의 정체를 욕실 시공이나 인테리어 품목 다양화 (창호 등)으로 타개하려 하고 있지만, 이 부분이 매출로 연결되기까지의 시간이 관건이 될 것 같습니다.

PS. 지극히 개인의 의견이며 세부 실적에 대한 내용은 저의 추론이기 때문에 여러분의 투자에 근거로 사용돼도 의미가 없을 수 있습니다.