다우지수의 기술적 분석과 국채금리의 급등 원인

〇Euphoria국면

지칠 줄 모르고 올라가는 미국증시의 Euphoria국면이 20년 만에 재현되는 현상을 주목할 필요가 있다. Euphoria현상이 나타난 신경제 시대인 1990년대 후반 끝없이 올라갈 것으로 보인 미국증시가 21세기 들어 9.11 사건을 계기로 IT 버블붕괴로 이어진 적이 있다. 참고로 Euphoria는 증시가 계속 좋아질 것으로 예상하여 투자자의 심리가 과도한 안도와 희열감상태인 것을 말한다. 증시가 Euphoria 국면 진입한 경우 악재를 호재처럼 인식하는 경향이 있다.

심리적 요인이 크게 작용하는 Euphoria 현상을 보이는 미국 증시가 바로 지난주에 다우지수의 급등락으로 앞날에 대한 낙관론이 흐트러지고 있다. 거품붕괴 우려로 불안하다. 미국증시가 Gigantic Bubble이라는 비관론이 고개를 들고 있다. 낙관론 뒤의 비관론은 거인의 위력을 발휘한다. 상승기에서 하락기 전환할 경우 Flash Crash(순간 급락)현상을 동반한다.

〇인플레 우려

2018년 Euphoria 국면이 버블붕괴로 이어진다면 단초가 될 사건은 인플레 우려일 것이다. 수요견인(Demand Fu11)에 의해 GDP갭이 디플레 갭에서 인플레 갭으로 10년 만에 전환되고 있다. 게다가 달러약세도 Demand Full 요인으로 작용하고 있다. 공급측면에서는 국제원자재 가격과 임금상승 등의 비용상승(Cost Push)이 요인이다. 참고로 GDP갭=실제성장률(or 전망치)−잠재성장률인데 디플레갭은 마이너스(−)수치가 나온다. 이는 물가인상 염려를 줄여준다. 인플레갭은 플러스(+)일 때인데 물가인상을 걱정할 시점임을 나타낸다.

인플레(물가)문제 즉 기대 인플레이션은 지난달 말에 제롬 파월 16대 FED의장 취임 앞두고 열린 FOMC회의에서도 종전과 달리 전향적인 입장을 취한바 있다. 경기회복판단은 작년 10월 회의의 완만함에서 견고함으로 전환한바 있다. 올 3월 FED 회의부터 매파성향의 위원(매년교체)으로 교체된다. 이는 주식시장에는 호재성 재료는 아니다.

〇다우지수의 기술적 분석

위 그림은 다우지수일봉Chart(2017. 8. 7−2018. 2. 9)입니다. (위 그림의 설명)최근에 인플레 우려로 인한 금리급등세로 증시가 급하게 하락한 바 있습니다(동그라미 A). 그러나 이동평균 120일선의 지지를 받는 모습입니다. 며칠 더 두고 봐야 보다 정확히 판단할 수 있겠습니다만 일단 경기선을 지지받고 있는 모습은 다행이라 생각합니다. 당분간은 급상승보다는 기간 조정가능성이 높다고 판단합니다. BOX권매매가 바람직합니다. 지지와 저항라인을 설정한 원칙이 있는 매매로 예측보다는 대응을 철저히 하시기 바랍니다. 하락전환기에는 이익극대보다는 손실방어가 우선입니다.

(첨언) 미국연준( FED)은 지난 1월 정례회의에서 정책금리는 현 수준으로 동결(1.25%∼1.5%)하고, 올해 금리인상 예상횟수를 3차례→4차례로 늘릴 것을 고려중이다. 금리상승은 예상실적을 둔화시켜 증시거품을 제거한다. 현 단계에서는 증시상승 요인이 바뀐 것이 없다. 증시가 오르더라도 기술적 반등에 불과하다. 미국을 비롯한 각국의 국채금리가 빠르게 올라감에 따라 증시에 미치는 영향에 대해 최근에 보는 시각이 서로 엇갈려 논쟁이 되고 있다. 최근 주식시장은 10년 만에 유동성 장세에서 실적(Fundamental)장세로 전환되어 현재진행형이다. 미국증시가 이 시각 현재 장중상승하고 있습니다. 일단은 추가하락 가능성은 낮다고 봅니다.

〇외국인 자금이탈

항상 증시에 대한 평가는 균형을 유지해야 한다. 미국을 중심으로 국채금리가 급등함에 따라 한국과 역전현상이 발생하면 국내증시에서 외국인자금의 이탈가능성이 높다. 최근 10년물 미국채금리가 2%를 넘어선 것으로 보도되고 있다. 정부가 외국인 자금이탈을 막기 위해 외국인과세를 유예한 것은 바람직한 조치이다. Global증시가 조정을 보이고 있는 가운데 국내 증시에서 외국인 자금의 이탈세가 지속되고 있다. 외국인이 지난 1월에 순매수한 금액(2.2조원)이상으로 2월 들어 팔고 있다.

최근 들어 외국인이 국내증시를 떠나가는 이유는 삼성전자의 액면분할이다. 현재의 액면가(5천원)를 1/50로 쪼갠다고 최근 발표한 바 있다. 외국인은 액면분할을 삼성전자 강점의 약화로 평가하고 있다. 소액주주참여가 크게 늘기 때문일 것이다. 그리고 한국증시의 외국인 자금은 저리자금을 고리자금에 투자하는 캐리자금의 성격이 짙다. 근거는 피셔의 국제자금 이동설이다. 이는 금리차익과 환차익을 목적으로 하는데 특히 후자를 겨냥한다. 그러나 원•달러 환율이 1,100원 붕괴하여 환차익 매력이 거의 없다.

〇대세상승약화

외국인 매도세가 갈수록 커짐에 따라 국내 증시에서는 대세상승에 대한 기대가 약화되고 있다. 최근 외국인의 국내 주식보유 비중이 35%다. 이는 2007년 이후 최고수준이다. 국내증시는 그 어느 국가보다 외국인이 판치는 윔블던 현상이 심하다. 수급의 쏠림현상도 심하다. 2016년 8월 이후 외국인이 삼성전자를 집중 매수하다가 최근 삼성전자위주로 집중 매도하여 코스피 하락폭이 커지고 있다. 증권업계에서 작년 7월에도 대세상승을 예상한바 있으나 틀린 적이 있다.

〇국채금리 급등 요인

최근 미국을 중심으로 각국의 국채금리가 급등하면서 증시를 비롯한 다른 시장(부동산, 환율)에도 영향을 주고 있다. 작년 9월 후 선진국 국채금리가 상승세로 전환한바 올해 들어 단기채보다 장기채 중심으로 급등하고 있다. 미국은 작년 9월 2.05→작년 말 2.41→2.8%대로, 독일은 작년 9월 0.30→작년 말 0.43→0.7%대로 상승하고 있다.

이런 현상의 특별한 요인은 금융위기 이후 10년 만에 인플레갭이 발생한 점과 채권수급상황이다. 특히 미국의 경우 채권수급 불균형이 심할 것이라는 우려가 높다. 이유는 경기부양 우선순위를 통화정책에서 재정정책으로 전환하기 때문이다. 세제감면과 뉴딜정책은 재정적자 확대를 통해 추진해야 한다. 트럼프정부는 1.5조$(원화로 약 1,635조원)의 뉴딜계획과 2년•3년물 중심의 단기채 증액발행 계획을 얼마전에 발표한바 있다.

재정정책을 통한 경기부양은 재정상황이 관건이다. 금융위기 이후 장기간 저금리로 EU•일본•한국 등 각국의 국가채무가 많아진 상태에서 재정적자가 우려되고 있다. 그런데 재정지출 통한 경기부양은 국채발행이 불가피하다. 국채를 발행하여 조성한 재원으로 일단 공공지출은 증가하지만 국채발행 과정에서 민간부문의 시장금리가 상승한다. 이는 민간지출을 감소시켜 구축(驅逐)효과(Crowding Effect)가 발생한다. 실제경기에 도움이 될지 의문이다.

〇부채의 복수

세계부채는 GDP대비 2008년 225%→330%로 늘어나서 작년 말 152조$(원화 기준 18경원)에 달하고 있다. 한국 총부채=국가 595조원+민간 1400조원이다. 거의 2천조에 육박한다. 모든 정책은 긍정적인 효과가 나오지 않을 경우 부작용이 크다. 국채금리 상승→원리금 증가→부채의 복수현상을 유발한다. 부채의 복수는 저금리와 양적완화의 부메랑이다. 과다부채 속 금리상승으로 주가가 떨어지면 역자산 효과가 우려되어 부(Wealth)의 효과가 나타나지 않는다. IMF(국제통화기금)는 부채억제 목적의 금리인상을 가능한 자제를 권고하고 있다.

〇환율왜곡

작년 4분기 부터 크게 하락했던 원•달러환율이 이달 들어 1,100원대로 복귀할 움직임을 보이고 있다. 일부에서는 1,000원 밑으로 떨어질 것으로 보기도 하였지만. 원•달러환율은 최근 3년 동안 1,150원 중심으로 하여 위아래 등락폭이 50원이다. 적정 환율수준은 1,150원에서 1,100원으로 하향한바 있다. 작년 4분기 이후 대내외 환율왜곡 현상이 심하다. 올해 1분기까지 이런 현상(낮은 상태)이 지속될 가능성이 높다. 이르면 2분기부터는 왜곡된 달러약세현상이 완화될 것으로 예측한다. 최근에 달러 Index도 90위로 올라서고 있다.

〇투자전략

증시는 자본주의 본질을 가장 잘 반영하는 곳이다. 한편으로 기업의 Value 창출측면에서 우량과 비우량 기업 상호간 격차가 확대한다. 다른 한편으로 Price 결정측면에서 고소득과 저소득층 상호간 격차가 확대한다. 전략상 바람직한 최상의 시나리오는 고소득층이 선호하는 삼성전자 같은 우량기업 주식을 매수하여 중장기로 투자하는 것이다. 올바른 종목선정이 최선책이다.

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