주식투자 / 금호석유 우선주의 기대가치

저는 오래 전부터 투자를 해왔습니다. 물론 정석적인 가치 투자자도 아니고 그냥 구력이 오래된 아재 스타일에 가깝습니다. 다만 여러번 깡통도 차다보니 시장에서 살아남는 노하우가 그래도 아주 조금 생겼다고 생각합니다.

투자 종목을 고르던 중 작년 말에 건진 금호석유 우선주에 대해 이야기 해보려고 합니다. 동 종목은 자회사인 금호P&B의 폴리페놀 업황 개선과 금호석유의 주력 제품인 합성 고무의 영업 호조로 17년 대비 당기 약 90%의 어닝 증가가 예상되는 종목입니다. (하나금융투자 리포트 기준)

그런 이유로 작년 가을 저점 이후로 최근까지 50% 수준의 주가 상승을 보였습니다. 이미 많은 상승을 한 종목인데, 그것도 거래량이 적고 괴리율이 큰 우선주를 말하는게 의미가 있느냐는 생각을 하실겁니다.

제가 금호석유 우선주를 추천하는데 있어, 실적 호조는 첫번째 사유가 아닙니다. 본주와 우선주의 괴리율이 k200 종목 중 탑1 수준이기 때문입니다. 본주와 우선주가 괴리율이 이렇게 커지게 된데 대해 제가 생각하는 가설을 가지고 이야기해보겠습니다.

우선주의 시가 총액은 금일 기준 1,150억으로 유동성이 부족하지 않습니다. (물론 거래량은 작습니다만) 14년 배당이 영향을 주던 15년까지 우선주와 본주의 괴리률은 50% 이내였습니다. 15년 평균으로 보면 본주가 약 7만원, 우선주가 4만원 정도로 괴리율은 43~44% 수준입니다.

16년 1월까지 영향을 주던 14년의 주당 배당은 1,500원으로 4만원 초중반을 형성하던 우선주 주가의 3.5~3.8%선이었습니다. 이것이 15년 실적 악화로 배당(16년2월 기산)이 800원으로 낮아지면서 괴리율이 폭증하기 시작했죠. 최대 괴리율은 작년 늦가을 본주가 상승을 시작하면서인데, 70%에 육박했습니다.

괴리율이 증가되다 본주의 랠리를 뒤늦게 반영하며 시세를 추격했죠. 그럼에도 여전히 62~65%선을 오가며 괴리율은 이어지는 중입니다.

• 본주는 15년 평균 약 7만원, 우선주는 약 4만원대를 형성했습니다. 월봉 챠트긴 하지만 16년 2월 기산일 이후 배당 감소로 본주와 우선주의 괴리율이 급격히 벌어진 것이 쉽게 확인 가능합니다. (이미지 출처 : 키움증권, MTS)

결산이 나와봐야 명확해지겠지만, 4분기 이후 주가 급등으로 봤을 때 어닝 서프라이즈의 가능성은 큽니다. 기관의 17년 평균 컨센서스는 EPS(Earning Per Share, 주당순이익)가 6,337원입니다.

• 최근 4개년까지 밖에 없지만 과거 3개년을 추가로 더한 배당 성향 평균은 30% 초반입니다. 즉 천원의 순이익을 냈다고 가정할 때 300원은 배당으로 주주들에게 환원했다는 의미입니다. (이미지 출처 : 네이버 증권)

금호석유는 배당성향이 높은 기업에 속합니다. 대부분의 상장사들이 배당을 아끼고 재투자를 강화하는데 비해서 말이죠. 그 이유는 아이러니 하게도 국내 100대 그룹 중 대주주의 주식담보 대출 비중이 2번째로 높기 때문입니다. (1등은 두산) 즉, 대주주의 과도한 주식 담보 대출로 인해 배당을 받아 대출금을 갚고 있습니다.

대주주의 주식담보대출 비중이 가장 높은 기업으로 두산이 있는데, 지주사인 (주)두산은 14, 15년 크게 적자를 보던 가운데서도 빚을 내어 배당을 했습니다. 정말 웃겨도 웃지 못할 정도입니다.

http://m.ceoscoredaily.com/m/m_article.html?no=33524

• 기사 참조

이런 제반 사항을 기준으로 다음과 같은 시나리오를 만들어봤습니다.

시나리오1 - 현재 수준의 배당

급등은 없을 것입니다. 괴리 수준 유지하면서 본주를 따라갈 가능성이 크다고 봅니다. 작년말 하나대투에서 12개월 목표주가로 15만원 제시했는데 4분기를 지나 1, 2분기 수익 증가가 지속된다면 도달 가능한 수준으로 판단하고 있습니다. 지금의 괴리율을 지켜간다면 5만원대 초반 정도는 갈 수 있을 것이라 봅니다.

혹은 배당 매력도 하락으로 본주에 미치지 못할 가능성도 있습니다. 시장 금리가 오르는 가운데 800원 배당은 4만원대 이상으로 상승 시키기에 매력도가 떨어집니다. 이전처럼 70% 괴리 수준까지 갈 수 있겠죠. 동일한 현상이 11년에도 있었습니다. 80%에 육박하는 괴리율이 나왔죠. (물론 이때는 배당이 거의 없었던 수준입니다.)그래도 수익이 덜 날 뿐이지 손실이 날 가능성은 낮다고 판단합니다.

시나리오2 - 배당의 증가

앞서 서술한대로 금호석유의 금년 추정 기관평균 EPS는 6,337원입니다. 지금 주가 상승을 보건데 4분기 실적은 아마도 서프라이즈일 가능성이 높습니다. 6300~6500원 사이가 가능한 수준으로 판단합니다.

배당성향이 관건인데, 14년 2782원 가량의 EPS로 1,500원의 배당을 해 배당성향이 54%에 달한 적도 있습니다. 5년 배당 성향을 평균 해보면 약 30% 가량입니다. 즉, 금년 배당은 2,000원(우선주는 50원이 증액되어 2,050원) 가량이 합당한 기대치입니다. 금일 종가 기준 약 5.4%의 배당률입니다. 나쁘지 않죠.

이정도면 얼마 가량의 괴리율이 적정할까요.

1_ S-oil 우선주의 경우 작년 6만원 초반에 배당이 결정되었는데 12%에 달하는 배당이 확정됐습니다. S-oil은 대주주가 사우디 아람코로 배당성향이 좋았습니다. 그 덕분에 우선주와 본주의 괴리율은 20% 가량으로 유지되죠.

현 주가 기준으로는 6%입니다.

2_ 앞서 언급한 계열사에서 벌어 배당으로 쏘기로 유명한 두산은 현 우선주 가격 기준 6.5% 가량의 배당을 합니다. 작년 배당 확정 시점엔 8%에 육박했군요 . 괴리율은 본주의 30%대를 꾸준히 유지합니다.

금리, 해당 기업의 성장세, 산업 업황에 따라 변동성이 있겠지만, 이처럼 주변 기업 자료를 토대로 스프레드 해보면 현재 우선주 기준 5%대인 2,000원의 배당금은 괴리율을 충분히 50% 이내로 끌고갈만하다 판단합니다. 과거 1,500원의 배당으로도 40%대 중반의 괴리율을 보였으니까요.

18년 또한 업황 호조로 수익 증가가 예상되므로, 배당성향을 봤을 때 19년 역시 EPS를 기반해 높은 배당을 기대할 수 있습니다. 지속적 실적 호전 종목의 경우 주가는 대개 꾸준한 우상향이 이뤄지므로 본주의 주가 상승 또한 기대 가능합니다.

이에 본주의 가능 주가를 기준해 우선주의 기대 가격을 스프레드 해보면 다음과 같습니다.

• 과거 배당 1,550원인 시기에도 괴리율은 40%대 중반이었으므로, 보수적으로 괴리율을 50%로 가정해도 본주 주가를 기준해 5만원에서 9만원까지 가능합니다. 금호석유의 실적이 꾸준히 좋아질 가능성이 높으므로 실적에 따라 주가가 올라간다고 판단할 경우 괴리율 축소에 따른 갭 차익 뿐 아니라 실적에 따른 본주 상승의 수혜도 기대할 수 있습니다.

• 우선주 기준 5%대 배당을 지급하는 회사의 괴리율은 대개 30%~50% 사이에 있습니다. 긍정적으로 평균값인 40%를 가정해볼 경우 본주의 주가 상승을 고려치 않더라도 배당률 축소에 따른 기대 수익은 더욱 커질 수 있습니다.

스튜디어코드십 도입으로 경영지분이 아닌 투자 지분의 적극적인 경영참여가 강화되는 추이입니다. 배당 증액및 자사주 소각 등을 요구할 수 있습니다.

마지막으로 금호석유의 결산일은 2/1입니다. 이제 불과 이틀 남았군요. 호배당으로 좋은 결과를 기대해봅니다.

** 본 글은 어디까지나 개인적인 추정과 가설이며, 투자에 대한 책임은 투자자 본인에게 있습니다.